Soyons clairs : Slack en tant qu’entreprise publique vaut aujourd’hui environ le double de ce à quoi elle était évaluée en tant qu’entreprise privée. Lors de sa levée de fonds de la série H d’août 2018, la levée de 427 millions de dollars de Slack lui a permis d’obtenir une valorisation après bourse d’un peu plus de 7 milliards de dollars. À partir de ce matin, l’atelier technologique axé sur la productivité vaut 13,2 milliards de dollars.

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La plupart des entreprises tueraient pour une création de valeur similaire. Slack, cependant, est dans un endroit délicat. Après avoir fixé un prix de référence de 26 per par action pour sa cotation directe et s’être négocié jusqu’à 42 $, son action a rapidement perdu de l’altitude. En effet, les actions de Slack sont tombées sous la barre des 25 dollars par action, réduisant sa valeur aux 13 milliards de dollars précédemment mentionnés.

Slack, qui était autrefois un chouchou du marché privé, subit maintenant une gestion plus difficile en tant qu’entreprise publique. Son appel de bénéfices le plus récent a fait baisser ses actions de 15% avant qu’elles ne se rétablissent à une perte en pourcentage à un chiffre. Plus tard, les capitaux propres de la société se sont de toute façon dépréciés, passant d’une fourchette de 31 pre avant le bénéfice à 25 range cette semaine.

Une bonne question est pourquoi; pourquoi l’action de Slack chute-t-elle? Il semble y avoir quelques raisons possibles, y compris Microsoft, une réévaluation SaaS plus large et la chance que la valorisation du marché public de Slack s’en soit simplement éloignée. Nous allons jeter un coup d’œil à chacun et rapporter la situation aux startups au fur et à mesure.

Trois raisons

Pour résumer nos trois réflexions, la baisse du marché public de Slack pourrait être fondée sur la crainte que Microsoft ne réduise son profil de croissance avec son produit Teams concurrent, que les sociétés de logiciels en tant que service (SaaS) voient leurs revenus réévalués de manière plus large (les sociétés SaaS sont évaluées à des multiples de revenus au lieu d’une multiplication des bénéfices), ou que Slack était simplement surévalué par les investisseurs du marché public lorsqu’il a commencé à trader.

Microsoft

Redmond ne souhaite pas permettre à Slack de se frayer un chemin dans la pile de productivité de la prochaine génération d’entreprise. Nous avons couvert la poussée des équipes de Microsoft ici à Crunchbase News pendant des années, notant que la grande entreprise travaillait dur pour développer ses outils de communication interne après avoir racheté Slack au cours des années passées.

Il n’existe pas de moyen idéal pour évaluer le sentiment des investisseurs par rapport à une seule idée. Mais il est difficile de voir comment les investisseurs publics pourraient être trop inquiets pour Teams et Microsoft aujourd’hui, compte tenu des récents chiffres de performance de Slack.

Après avoir enregistré une croissance du chiffre d’affaires de 58 % au cours de son dernier trimestre, le directeur financier de Slack, Allen Shim, a déclaré ce qui suit concernant les grands comptes (la catégorie de marché même parmi laquelle nous présumons que le produit Teams de Microsoft ferait le mieux) :

Nous restons concentrés sur l’expansion des clients existants et la croissance de notre base de clients de grandes entreprises, et nous avons terminé le trimestre avec 720 Clients payants supérieurs à 100 000 in en revenus récurrents annuels, ce qui est en hausse 75% d’une année sur l’autre.

C’est agréable et sain. Quel que soit l’impact de Microsoft sur Slack, et cela doit en avoir au moins un peu, indépendamment de ce que les gens me disent sur Twitter, cela ne semble pas être existentiel pour la croissance à court terme.

Pour les startups, ce qui précède indique que même lorsqu’un mastodonte technologique en place entre agressivement sur votre marché, il reste de la place pour vous à condition que votre marque soit forte. Slack est un verbe; Teams est un concurrent.

Réévaluation des prix SaaS

Les sociétés de logiciels en tant que service ont été réévaluées par le marché ces dernières semaines, mais pas beaucoup. Nous avons couvert la légère baisse de la valeur des revenus SaaS, notant que, d’un chiffre d’affaires / valeur d’entreprise 11x, le marché s’est modéré à 10x.

Mais les multiples données de l’indice Bessemer cloud montrent clairement ce que nous pouvons voir sur les marchés. Le même indice a été globalement stable au cours des derniers trimestres, tandis que les sociétés qui le composent ont augmenté. Cela exerce une pression naturelle à la baisse sur les multiples de revenus. Mais tout de même, la lente évolution de la valeur des revenus SaaS est insuffisante pour expliquer les changements de valeur de Slack.

Pour les startups, le point à retenir de ce qui précède est que les marchés publics accordent toujours une grande valeur aux entreprises SaaS, du moins par rapport aux normes historiques. C’est une bonne nouvelle pour les entreprises privées en croissance rapide qui vendent du code au lieu de widgets.

Trop cher?

Voyons si Slack est plus valorisé maintenant qu’auparavant sur la base des revenus, et comment cela peut se cumuler avec les pairs.

Comme nous le faisons souvent avec les sociétés SaaS, nous utiliserons son chiffre d’affaires trimestriel comme base de nos calculs ARR. Cela intègre des revenus non récurrents dans le chiffre, mais c’est le mieux que nous puissions faire dans le cas de Slack. Ce qui suit sont les produits de la société de résultats pour les quatre derniers trimestres, et ses implicites ARR:

• Mou T3 2018 recettes: 105,6 m $($422.4 millions ARR)
• Mou T4 2018 recettes: 122,0 m $(488 millions de dollars ARR)
• Mou T1 2019 revenu: $134.8 millions de dollars ($539.2 millions ARR)
• Mou T2 2019 recettes: 145,0 m $(600 m$ARR)

Comme on peut le voir, le Mou a rapidement pris ses PCGR des revenus, et de ses implicite ARR.

Rappelons que Slack valait environ 7,1 milliards de dollars au 3e trimestre 2018, et vaut environ 13,2 milliards de dollars aujourd’hui. En utilisant les chiffres ARR du T3 2018 et du T2 2019 de l’entreprise, quelle évaluation fournit (vaguement) le multiple (inférieur) le plus attrayant?

• Slack Q3 2018 multiple d’ARR implicite : 16,9x
• Slack Q2 2019 multiple d’ARR implicite : 22x

Comme vous pouvez le constater, le multiple d’ARR de Slack est aujourd’hui plus élevé qu’il ne l’était. Et ses multiples ARR du 3e trimestre 2018 et du 2e trimestre 2019 sont bien au-dessus de ce que l’indice Bessemer arbore. (Note: nous ne pouvons pas comparer directement les résultats car nous effectuons des calculs ARR en utilisant la capitalisation boursière d’un côté et la valeur / chiffre d’affaires de l’entreprise de l’autre. Mais l’écart est suffisamment important pour montrer que Slack est une valeur aberrante.)

Rappelons maintenant que Slack valait beaucoup plus il y a quelques mois. Cela signifie que son multiple ARR était encore plus élevé auparavant. Les baisses de Slack ressemblent donc beaucoup plus à une entreprise qui se rapproche des normes du marché qu’à une répudiation par les investisseurs publics. Vous ne pouvez tout simplement pas dire que Slack est rejeté par les investisseurs publics alors qu’il est encore richement valorisé par rapport à ses concurrents.

Les leçons pour les startups de ce qui précède sont que les sociétés SaaS de premier plan peuvent générer de solides multiples de revenus, mais qu’elles ne sont pas illimitées. Peu importe qui tu es.

Conclusion

Hier, Jeff Richards, associé directeur chez GGV Capital, a partagé un graphique avec Crunchbase News (ici) qui détaille la prime dont bénéficient les sociétés SaaS à croissance plus rapide par rapport à leurs pairs à croissance plus lente. Dans ce contexte, nous pouvons ajouter une dernière ride aux multiples baisses de revenus de Slack.

Il est tout à fait raisonnable de dire que la baisse du taux de rétention net de Slack (de 138 % au trimestre se terminant en avril 2019 à 136 % au trimestre se terminant en juillet 2019) implique un ralentissement du taux de croissance futur. Et cela incite les investisseurs à reporter le Slack à la baisse, à l’instar de ce que le graphique de Richards nous amènerait à comprendre.

Mais Slack est toujours une société SaaS richement valorisée qui a une croissance rapide à partir d’une position de richesse; l’entreprise dispose de plus de liquidités que l’institution financière ferreuse. Ainsi, alors que la chute du cours de l’action de Slack fait les gros titres, à y regarder de plus près, la situation semble être plus un retour aux sens que des dissensions dramatiques.

Illustration : Li-Anne Dias.